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証券経済研究 第114号(2021年6月)

2国モデルによるJapan Premiumの均衡論的分析

米澤康博(早稲田大学名誉教授・当研究所客員研究員)

〔要 旨〕
 2010年半ばから円投ドル転スワップではベーシス・スプレッド(スワップ・スプレッド)と呼ばれる本来は必要のない上乗せ金利が拡大し,ドル調達コストが日米金利差から大幅に乖離,上昇した。いわゆる「金利平価:CIP(Covered Interest Parity)からの乖離現象」であり,ベーシス・スプレッドはJapan Premiumとも呼ばれている。今回のJapan Premiumは前回とは異なって日本の金融機関の信用リスク問題によるものではない。本論文では乖離がなぜ生じたのか,しかも一時的ではなく数年にわたって生じ続けたのかを理論的に明らかにすることを目的とする。そのためには日本のみからの分析では不十分であるので相手国である米国とからなる先物取引を明示した簡単な2国金融市場モデルを構築して分析する必要がある。そこでは一定の制約の下でJapan Premiumが均衡として成立することが明らかになる。均衡の結果生じるのでそれが早晩解消する必然性はない。Japan Premium均衡をもたらす制約としては,①「日本投資家」にとってのドル長期債投資への魅力度(長短金利スプレッド)の存在,②米国における円の調達コストの存在,である。さらに二国モデルによって「米国投資家から見てフォワードディスカウントが大きい通貨はその超過リターンの平均値も大きくなる」との結果を理論的に検討する。

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